Dans certains montages LBO, les managers investissent en fonds propres pour maximiser leur participation au capital et aligner leurs intérêts avec ceux des autres associés. Parallèlement, certaines catégories d’actionnaires choisissent des fonds propres, des quasi-fonds propres, ou apportent des ressources financières sous diverses formes (prêts, comptes courants d’associés, etc.).
La composition et le fonctionnement du Sweet Equity
Le sweet equity comporte généralement une combinaison d’instruments financiers, parmi lesquels figurent :
- Des obligations classiques : ces titres de dette sont assortis d’intérêts annuels, offrant aux investisseurs un flux de revenus régulier.
- Des obligations convertibles en actions : elles combinent des intérêts annuels avec la possibilité de les convertir à l’échéance, ou de recevoir une prime en cas de non-conversion.
- Des obligations à bons de souscription d’actions (BSA) : ces instruments donnent à leur détenteur la possibilité d’acquérir de nouveaux titres à un prix et à une date déterminés à l’avance.
Ces deux derniers types d’obligations sont qualifiés d’« hybrides » car ils présentent des caractéristiques à la fois de la dette et du capital. Ils permettent en outre d’ajuster la dilution des actionnaires historiques, notamment des cadres clés, en fonction de la performance de l’entreprise.
À la fin de l’opération, la répartition des prix est effectuée en respectant l’ordre de priorité des différents créanciers et actionnaires, conformément à leur rang de séniorité.
Cas pratique
Une entreprise est valorisée à 30 millions d’euros. Afin de financer cette acquisition, une dette de 10 millions d’euros est contractée et le solde est apporté en fonds propres.
- 1- Scénario sans sweet equity
Sur les 20 millions d’euros de capital :
- Le dirigeant fondateur apporte 7 millions d’euros, correspondant à 35% du capital.
- Les cadres clés investissent 2 millions d’euros, soit 10% du capital.
- Le fonds d’investissement fournit 11 millions d’euros, soit 55% du capital.
- 2- Scénario avec sweet equity
Dans ce cas de figure, le fonds d’investissement et le dirigeant fondateur optent pour une structure financière différente afin de favoriser la participation des cadres clés. Ils souscrivent des obligations remboursables in fine et non convertibles en actions.
Le capital de l’entreprise est alors divisé en deux tranches :
- Tranche de capital de 10 millions d’euros :
- Les cadres clés détiennent désormais 20% du capital, contre 10% précédemment.
- Le fonds d’investissement possède 44%, et le fondateur 36%.
- Tranche d’obligations (10 millions d’euros) :
- Le fonds d’investissement souscrit 66% des obligations, soit 6,6 millions d’euros.
- Le fondateur acquiert les 34% restants, soit 3,4 millions d’euros.
L’introduction du sweet equity a permis aux managers de doubler leur participation, passant de 10% à 20%, pour un investissement identique. Il convient de rappeler que le financement par obligations, inhérent à ce mécanisme est associé à un coût non négligeable, généralement compris entre 5% et 15% du montant emprunté. L’accompagnement d’un cabinet de conseil en LBO ou d’un cabinet de conseil spécialisé en MBO s’avèrera précieux pour optimiser la structure de financement.
Remarques
Les jurisprudences récentes du Conseil d’État ont conforté l’intérêt du sweet equity en tant qu’outil de rémunération incitative. Toutefois, la latitude d’optimisation fiscale offerte par ce dispositif est susceptible d’être limitée par le contrôle de l’administration fiscale. En témoignent les précédents jurisprudentiels où le Conseil d’État a procédé à une requalification des actions ordinaires en actions de préférence, excluant ainsi ces dernières des régimes d’épargne salariale avantageux.